Valore intrinseco ed estrinseco

Il valore intrinseco di un’opzione è il vantaggio positivo di prezzo offerto dallo strike rispetto al prezzo corrente di mercato del sottostante. Il valore estrinseco è il prezzo di mercato dell’opzione meno il suo valore intrinseco. È detto anche valore temporale, sebbene il suo ammontare dipenda da volatilità, finanziamento, dividendi e condizioni di esercizio, oltre che dal tempo residuo.

Questa distinzione separa il valore del vantaggio immediato rispetto allo strike dal valore aggiuntivo, o dall’effetto di valutazione, di un contratto non ancora scaduto. Nessuna delle due componenti coincide con il profitto della negoziazione, che deve considerare anche il premio pagato o incassato.

Calcolo del valore intrinseco

Una call conferisce il diritto di acquistare allo strike, quindi ha valore intrinseco quando il sottostante costa di più sul mercato. Una put conferisce il diritto di vendere allo strike e ha valore intrinseco quando il sottostante costa meno sul mercato. Con prezzo corrente del sottostante $S$ e strike $K$, gli importi per azione sono:

La funzione massimo sceglie il maggiore tra la differenza di prezzo e zero. Impedisce che il valore intrinseco diventi negativo quando il prezzo contrattuale di acquisto o vendita è sfavorevole. Le opzioni at the money e out of the money hanno valore intrinseco nullo, mentre quelle in the money hanno un valore positivo.

Scomposizione del premio

In un esempio ipotetico, SPY quota $750 e una call con strike $725 e 45 giorni residui viene negoziata a $34 per azione. Lo strike consente un acquisto a $25 in meno rispetto al prezzo corrente di mercato. Sottraendo questo valore intrinseco dal premio rimangono $9 per azione di valore estrinseco:

Per un contratto standard su 100 azioni, il prezzo di acquisto di $3,400 comprende quindi $2,500 di valore intrinseco e $900 di valore temporale. Si tratta di una scomposizione del prezzo corrente dell’opzione, non di una suddivisione tra profitto realizzato e non realizzato.

Entrambe le componenti possono cambiare durante il periodo di detenzione. Un rialzo di SPY può aumentare il valore intrinseco della call, mentre il trascorrere del tempo o una volatilità implicita più bassa riducono il valore aggiuntivo del mantenimento del contratto. Il premio di mercato varia per l’effetto combinato, che non deve necessariamente avere la stessa direzione di ciascuna componente considerata isolatamente.

Origini del valore temporale

Una call non ancora scaduta conserva la facoltà di acquistare allo strike dopo un ulteriore rialzo, consentendo al titolare di non utilizzare il diritto dopo un ribasso. Analogamente, una put conserva un prezzo di vendita fisso dopo un ribasso, senza obbligare il titolare a vendere a quel prezzo dopo un rialzo. La possibilità di mantenere questa scelta contribuisce a spiegare perché un’opzione possa avere un premio superiore al suo attuale vantaggio rispetto allo strike.

A parità delle altre ipotesi di valutazione, più tempo offre generalmente maggiori possibilità di un movimento favorevole. Anche una maggiore volatilità implicita, ossia la volatilità ricavata dal premio di mercato attraverso un modello, aumenta generalmente il valore delle call e put standard. Esiti favorevoli più ampi possono accrescere il payoff, mentre quelli sfavorevoli non obbligano il titolare a esercitare.

All’avvicinarsi della scadenza, rimane meno tempo perché il payoff cambi e il valore temporale generalmente diminuisce. Il ritmo non è costante: dipende dalla distanza del sottostante dallo strike e dalla durata residua. Le variazioni della volatilità attesa possono aumentare o ridurre il valore temporale indipendentemente dal tempo trascorso. Anche i tassi di interesse e i dividendi attesi incidono sul beneficio economico dell’attesa prima dell’esercizio.

Valore e profitto

Se SPY rimane a $750 a scadenza, la call con strike $725 dell’esempio ha $25 per azione di valore intrinseco e nessun valore temporale residuo. Il payoff di $2,500 è inferiore di $900 al premio di $3,400 pagato. Il titolare perde quindi $9 per azione, ossia $900 per il contratto, prima delle spese, anche se l’opzione è in the money.

Un aumento maggiore del valore intrinseco può più che compensare la perdita di valore temporale. Con un prezzo a scadenza di $775, la stessa call ha $50 per azione di valore intrinseco. Sottraendo il premio di apertura di $34 si ottiene un profitto di $16 per azione. Una vendita prima della scadenza può realizzare anche il valore temporale incluso nel prezzo di chiusura; il risultato è dato dal premio di vendita meno quello di apertura, moltiplicato per la dimensione del contratto e per la quantità.

Esercizio e valore temporale recuperabile

Alla quotazione iniziale di $34, la vendita della call dell’esempio consentirebbe di incassare sia i $25 di valore intrinseco sia i $9 di valore temporale per azione. L’esercizio comporta invece l’acquisto di azioni a $725 quando il loro valore di mercato è $750. Tale operazione offre il vantaggio di prezzo di $25, ma non corrisponde separatamente i $9 di valore temporale residuo.

La differenza deriva dalla natura dell’operazione effettuata. Una vendita di chiusura trasferisce l’intera opzione non ancora scaduta, mentre l’esercizio ne utilizza subito il diritto e la sostituisce con una posizione azionaria. Le azioni possono generare guadagni successivi, ma la proprietà espone il titolare anche a perdite successive. Non equivale a continuare a detenere un diritto che può essere lasciato inutilizzato.

Quando una vendita sul mercato a condizioni adeguate permette di recuperare valore temporale al netto dei costi, vendere per chiudere offre generalmente un’uscita migliore rispetto all’esercizio seguito immediatamente da un’operazione azionaria equivalente. L’esercizio anticipato può comunque avere rilevanza economica quando i dividendi o i tempi del pagamento dello strike rendono più preziosi il possesso immediato delle azioni o l’incasso della vendita. Queste considerazioni dipendono dal tipo di opzione e dalle condizioni di esercizio.

Stile di esercizio e limiti di valutazione

Le opzioni standard statunitensi su azioni ed ETF sono di stile americano e consentono l’esercizio prima della scadenza. In un mercato privo di frizioni, la possibilità di esercitare immediatamente stabilisce un valore minimo pari al valore intrinseco: il titolare può ottenere il vantaggio corrente rispetto allo strike anziché vendere l’opzione al di sotto di esso. Le quotazioni effettive e i costi di transazione possono incidere sulla possibilità di tradurre in pratica questo confronto teorico.

Un’opzione di stile europeo consente l’esercizio soltanto a scadenza, quindi il valore intrinseco immediato non rappresenta un’alternativa di esercizio disponibile. Con tassi di interesse positivi, una put europea profondamente in the money può valere meno del vantaggio corrente rispetto allo strike, perché l’incasso allo strike è rinviato. La differenza tra prezzo e valore intrinseco può quindi essere negativa. È un effetto di finanziamento e di tempistica dell’esercizio, non un payoff contrattuale negativo; la distinzione deriva dall’attualizzazione del futuro incasso allo strike nella formula di valutazione europea.