Valeur intrinsèque et valeur extrinsèque

La valeur intrinsèque d’une option est l’avantage de prix positif offert par son prix d’exercice par rapport au cours de marché actuel du sous-jacent. La valeur extrinsèque correspond au prix de marché de l’option diminué de sa valeur intrinsèque. Elle est aussi appelée valeur temps, bien que son montant dépende de la volatilité, du financement, des dividendes et des modalités d’exercice, ainsi que de la durée restante.

Cette distinction sépare la valeur d’un avantage immédiat lié au prix d’exercice de la valeur supplémentaire, ou de l’effet de valorisation, d’un contrat encore en vigueur. Aucune de ces composantes ne correspond au gain de négociation, qui doit aussi tenir compte de la prime payée ou reçue.

Calcul de la valeur intrinsèque

Un call confère le droit d’acheter au prix d’exercice : il a donc une valeur intrinsèque lorsque le sous-jacent coûte plus cher sur le marché. Un put confère le droit de vendre au prix d’exercice et a une valeur intrinsèque lorsque le sous-jacent coûte moins cher sur le marché. En notant $S$ le cours actuel du sous-jacent et $K$ le prix d’exercice, les montants par action sont :

La fonction maximum retient la plus grande valeur entre l’écart de prix et zéro. Elle empêche la valeur intrinsèque de devenir négative lorsque le prix contractuel d’achat ou de vente est défavorable. Les options à la monnaie et hors de la monnaie ont une valeur intrinsèque nulle, tandis que les options dans la monnaie ont une valeur intrinsèque positive.

Décomposition de la prime

Dans un exemple hypothétique, SPY cote $750 et un call de prix d’exercice $725, ayant 45 jours restants, se négocie à $34 par action. Le prix d’exercice permet un achat à $25 sous le cours de marché actuel. En déduisant cette valeur intrinsèque de la prime, on obtient une valeur extrinsèque de $9 par action :

Pour un contrat standard portant sur 100 actions, le prix d’achat de $3,400 se compose donc de $2,500 de valeur intrinsèque et de $900 de valeur temps. Il s’agit d’une décomposition du prix actuel de l’option, et non d’une répartition entre gain réalisé et gain latent.

Les deux composantes peuvent évoluer pendant la détention. Une hausse de SPY peut accroître la valeur intrinsèque du call, tandis que le passage du temps ou une baisse de la volatilité implicite réduit la valeur supplémentaire liée au maintien du contrat. La prime de marché varie selon l’effet combiné, qui ne suit pas nécessairement le sens de chaque composante prise isolément.

Origines de la valeur temps

Un call encore en vigueur préserve le choix d’acheter au prix d’exercice après une nouvelle hausse, tout en permettant au détenteur de ne pas utiliser son droit après une baisse. De même, un put préserve un prix de vente fixe après une baisse sans contraindre le détenteur à vendre à ce prix après une hausse. La possibilité de conserver ce choix aide à expliquer pourquoi une option peut valoir davantage que son avantage actuel lié au prix d’exercice.

Sous des hypothèses de valorisation par ailleurs comparables, une durée supplémentaire offre généralement davantage de possibilités d’évolution favorable. Une volatilité implicite plus élevée, déduite de la prime de marché à l’aide d’un modèle, augmente aussi généralement la valeur des calls et puts standard. Des scénarios favorables de plus grande ampleur peuvent accroître la valeur à l’échéance, tandis que les scénarios défavorables n’obligent pas le détenteur à exercer.

À l’approche de l’échéance, il reste moins de temps pour que la valeur finale évolue, et la valeur temps diminue généralement. Son rythme n’est pas constant : il dépend de la distance entre le cours du sous-jacent et le prix d’exercice, ainsi que de la durée restante. Des changements de volatilité attendue peuvent accroître ou réduire la valeur temps indépendamment du temps écoulé. Les taux d’intérêt et les dividendes attendus influent également sur l’avantage économique qu’il y a à attendre avant d’exercer.

Valeur et gain

Si SPY reste à $750 à l’échéance, le call de prix d’exercice $725 de l’exemple a une valeur intrinsèque de $25 par action et aucune valeur temps restante. Sa valeur à l’échéance de $2,500 est inférieure de $900 à la prime de $3,400 payée. Le détenteur perd donc $9 par action, soit $900 pour le contrat, avant frais, même si l’option est dans la monnaie.

Une hausse plus importante de la valeur intrinsèque peut plus que compenser la disparition de la valeur temps. À un cours de $775 à l’échéance, le même call a une valeur intrinsèque de $50 par action. La déduction de la prime d’entrée de $34 laisse un gain de $16 par action. Une vente avant l’échéance peut également réaliser de la valeur temps incluse dans le prix de clôture ; son résultat correspond à la prime de vente diminuée de la prime d’entrée, puis multipliée par la taille et le nombre de contrats.

Exercice et valeur temps récupérable

Au cours initial de $34, vendre le call de l’exemple permettrait de percevoir à la fois ses $25 de valeur intrinsèque et ses $9 de valeur temps par action. L’exercer entraînerait plutôt un achat d’actions à $725 alors que leur valeur de marché est de $750. Cette transaction procure l’avantage de prix de $25, mais ne verse pas séparément les $9 de valeur temps restante.

La différence tient à la nature de la transaction effectuée. Une vente de clôture transfère l’option encore en vigueur dans son intégralité, tandis que l’exercice utilise immédiatement son droit et la remplace par une position en actions. Des gains ultérieurs sur ces actions sont possibles, mais leur détention expose également à des pertes ultérieures. Elle n’équivaut pas au maintien d’un droit que l’on peut choisir de ne pas utiliser.

Lorsqu’une vente sur le marché permet de récupérer la valeur temps après frais, vendre pour clôturer offre généralement une meilleure sortie qu’exercer puis effectuer immédiatement une transaction équivalente sur actions. L’exercice anticipé peut néanmoins présenter un intérêt économique lorsque les dividendes ou la date du paiement au prix d’exercice rendent la détention immédiate des actions ou l’encaissement du produit de vente plus avantageux. Ces considérations dépendent du type d’option et de ses modalités d’exercice.

Style d’exercice et bornes de valorisation

Les options standard sur actions et ETF aux États-Unis sont de style américain et peuvent être exercées avant l’échéance. Dans un marché sans frictions, cette possibilité d’exercice immédiat établit un plancher à la valeur intrinsèque : le détenteur peut obtenir l’avantage actuel lié au prix d’exercice plutôt que de vendre l’option en dessous de cette valeur. Les cotations réelles et les frais de transaction peuvent influer sur la possibilité de mettre en œuvre cette comparaison théorique.

Une option de style européen ne peut être exercée qu’à l’échéance : la réalisation immédiate de sa valeur intrinsèque n’est donc pas une solution d’exercice disponible. Lorsque les taux d’intérêt sont positifs, un put européen profondément dans la monnaie peut valoir moins que son avantage actuel lié au prix d’exercice, car l’encaissement du produit de vente est différé. Son prix diminué de sa valeur intrinsèque peut alors être négatif. Il s’agit d’un effet de financement et de calendrier d’exercice, et non d’une valeur contractuelle négative à l’échéance ; cette distinction découle de l’actualisation du futur encaissement au prix d’exercice dans la formule européenne de valorisation.