熊市認購期權價差

熊市認購期權價差賣出一份認購期權，並買入同一標的、較高行使價的另一份認購期權。相同數量、合約規模及到期日，構成最大利潤與最大虧損均有限的垂直收入型價差。較低行使價認購期權收取的期權金，高於較高行使價認購期權的成本；而買入的權利，則限制標的上升所帶來的到期虧損。

持倉的到期損益形態偏向中性至看跌：標的價格在短倉行使價或以下時，可賺取全部淨收入；價格在兩個行使價之間上升，則逐步減少收益。它與無備兌認購期權短倉不同，因為超過保障認購期權的行使價後，虧損不再增加。

持倉結構與範例

假設 SPY 為 $750，認購期權剩餘 45 天。以每股 $8.50 賣出一份行使價 $775 的認購期權，並以 $3.50 買入一份行使價 $800 的認購期權，產生每股 $5 淨收入。採用涵蓋 100 股的標準合約，開倉收款為 $500。買入較高行使價的合約，使用部分已收期權金建立對進一步上升的保障。

到期價值

到期價格為 $775 或以下時，兩份認購期權的到期價值均為零，最大利潤為 $500 淨收入。$775 至 $800 之間，只有認購期權短倉有內在價值。SPY 每上升 $1，義務增加 $100，持倉損益亦減少相同金額。

價格為 $780 時，認購期權短倉每股 $5 的到期價值剛好用盡開倉淨收入，形成到期損益平衡點。價格為 $790 時，每股 $15 的到期價值換算為整份合約 $1,500。從 $500 淨收入扣除該義務後，每股虧損 $10，即整組價差虧損 $1,000。

在 $800 及以上，較高行使價認購期權抵銷短倉到期價值的進一步增加。以 $800 買入的權利，配合以 $775 出售的義務，形成固定每股 $25 的到期價值差。計入 $5 淨收入後，最大虧損為每股 $20，即每組價差 $2,000。

因此，淨收入同時是初始收款及到期最大利潤；但建立虧損上限的，是保障認購期權及行使價寬度。這些作用不應與經紀的抵押品或交付要求混淆。

到期前的價值

平掉價差需要回購 $775 認購期權，並出售 $800 認購期權。若平倉淨支出為每股 $3，成本為 $300，相對 $500 開倉淨收入，留下 $200 利潤。若平倉支出高於每股 $5，則會虧損。

SPY 低於兩個行使價時，在其他輸入不變下，剩餘時間價值通常隨到期臨近而減少，降低平倉所需金額。價格升近 $775，通常使短倉認購期權增值多於保障認購期權，從而提高價差回購成本。若 SPY 維持在兩個行使價以上，組合義務則會趨近 $25 的到期差額。

時間與隱含波動率在整個價格範圍內，並非只有一種固定影響。兩份認購期權的敏感度不同，亦會隨標的移動而演變。共同 IV 上升可對兩筆期權金產生不等影響，個別行使價的波動率變化則可能進一步改變平倉價格。到期虧損有限，不代表持倉在到期前具有固定市值。

行使、指派與成交

SPY 認購期權允許提前行使。$775 認購期權被指派，要求按該行使價交付 100 股。$800 認購期權仍是獨立買入權利，可用來取得交付所需股份。行使該期權，會在計入開倉淨收入前實現行使價寬度的成本；透過市場交易平掉股票及餘下期權，是另一種處理方式，亦可能收回時間價值。

認購期權處於價內且時間價值很少時，股息可能使提前行使更具吸引力。到期價格介於兩個行使價之間時，較低行使價認購期權可能被指派，而較高行使價期權到期未被使用。所產生的股票短倉，便不再受已到期認購期權保障，仍承受其後上升風險。帳戶亦須支持期間的交付及融資要求。

組合平倉訂單可維持每個已成交組合的一對一比例，並設定淨價格上限或下限。不過，部分價差仍可能未成交，而兩份合約不會因此合併為單一行使及指派單位。

到期價值與損益公式

設 $K_L$ 為較低的認購期權短倉行使價，$K_H$ 為較高的長倉行使價，$c$ 為每股淨收入，$S_T$ 為最終標的價格。計算扣除短倉認購期權的到期價值，並加上保障認購期權的到期價值。對乘數為 $M$ 的 $q$ 組完整價差：

若淨收入為正，且小於行使價寬度：

損益平衡點位於兩個行使價之間，此時只有認購期權短倉具有內在價值，且其價值等於淨收入。高於兩個行使價時，寬度減淨收入便是固定虧損。重複建立完整配對可放大美元損益，但不改變價格界限或保障比例。