賣出勒式

賣出勒式是在同一標的上賣出較低行使價的認沽期權及較高行使價的認購期權，兩者數量相等、合約規模相同，並於同一天到期。合計期權金就是最大到期利潤，當標的最終處於兩個行使價之間時便可取得。超出該區間後，其中一項期權不斷增加的到期價值，會逐步侵蝕淨收入，最終可能產生虧損。

無備兌賣出勒式具有龐大的下跌風險，以及無上限的上升方向潛在虧損。認沽期權形成價格下跌後買入標的的義務，認購期權則形成價格上升後交付標的的義務。收取兩筆期權金，不會消除任何一項義務。

持倉結構與範例

以下假設 SPY 報 $750，各期權距到期尚餘 45 天。以每股 $6.50 賣出一份 $725 認沽期權，再以每股 $8.50 賣出一份 $775 認購期權，合共收取每股 $15。按涵蓋 100 股的標準合約計算，兩筆期權金為 $650 及 $850，合計淨收入為 $1,500。本例假設沒有買入期權或持有股份來抵銷這些短倉合約。

到期價值

若到期價格介乎 $725 至 $775，並包括兩個端點，兩項期權均沒有內在價值，整筆 $1,500 淨收入便是最大利潤。低於認沽期權行使價時，以 $725 買入的劣勢隨市場下跌而擴大；高於認購期權行使價時，以 $775 交付的劣勢則隨市場上升而擴大。

在 $720，認沽期權的內在價值為每股 $5，認購期權則沒有。每股 $5 的履約負擔計入每股 $15 收入後，留下每股 $10 利潤，即整對期權 $1,000。在 $780，認購期權產生相同的履約負擔及結果。兩種情況都有一項期權處於價內，但持倉仍然獲利，因為履約負擔小於合計已收期權金。

淨收入會在下跌至 $710 或上升至 $790 時全數耗盡。在 $700 或 $800，其中一項期權有每股 $25 的到期價值，即每份合約 $2,500。從每股 $15 收入中減去該履約負擔，得到每股 $10 虧損，也就是計入合約期權金收入 $1,500 後虧損 $1,000。

圖中在兩個行使價之間呈現平坦的最高區域，區間以外的損益則逐步下降。超越任何一個損益平衡點後，價格每再不利地變動 $1，整對期權的虧損便增加 $100。標的價格最低為零，限制了認沽期權一側的履約負擔；認購期權一側則沒有相應的最高價格邊界來限制虧損。

到期前的價值

平倉勒式需要買回兩項期權。若合計價格跌至每股 $9，買回成本為 $900；相對原本 $1,500 收入，可實現 $600 利潤。若合計買回價格高於每股 $15，則會實現虧損。

若 SPY 處於兩個行使價之間，且其他輸入不變，時間流逝通常會降低期權的剩餘價值。價格向其中一個行使價靠近，則可能提高較接近標的價格的期權之價值，並令其對進一步不利變動更加敏感。到期臨近時，這種負 Gamma 風險敞口可在行使價附近迅速改變，而另一側期權的剩餘價值已相對較少。

隱含波動率上升通常會提高兩項買回價格。兩項 IV 的變動也可能不同：在拋售期間，較低行使價的認沽期權可能相對認購期權變得更昂貴。因此，平倉成本反映了標的價格變動、時間，以及各合約各自的波動率變化。價格仍處於到期獲利區間內，不代表提前平倉交易必然獲利。

行使、指派與成交

SPY 期權容許提前行使。$725 認沽期權被指派後，會以 $72,500 買入 100 股。$775 認購期權被指派後，會以 $77,500 賣出 100 股；若沒有持有股份，可能建立股票短倉。這些交易與先前已收取的期權金是分開的。

其中一項被指派後，另一項期權短倉仍然未平倉。認沽期權指派可能留下股份長倉及認購期權短倉；認購期權指派則可能留下股票短倉及認沽期權短倉。帳戶須支持由此產生的股份持倉及剩餘義務。市場大幅變動時，抵押品要求可能提高，而資金不足可能導致強制平倉。

到期時若價格接近任何一個行使價，收市後變動及行使指示可能影響是否留下股份。組合平倉訂單可按淨價格限制及固定比例買回兩份合約，但只會消除實際成交且尚未被指派數量的義務。先前因指派而產生的股份，須另行平倉。

到期價值與損益公式

設認沽期權及認購期權行使價滿足 $K_P<K_C$，每股合計淨收入為 $c$，最終標的價格為 $S_T$。對於 $q$ 對配對期權，合約乘數為 $M$：

兩個最大值函數計算認沽期權及認購期權須承擔的履約負擔。在兩個行使價之間，兩者均為零，全部淨收入成為利潤。若淨收入為正：

只有當較低損益平衡點為非負值，股票或 ETF 才能達到該價格。當 $c<K_P$ 時，標的價格為零所產生的最大下跌方向虧損為 $qM(K_P-c)$。在認購期權行使價以上，價格每上升 $1，損益斜率為 $-qM$ 美元，因此上升方向的虧損無上限。兩條期權腿的數量必須一併按比例調整，才能保留配對組合的到期價值結構。