Risk Reversal

Ein bullischer Risk Reversal besteht aus einem gekauften Call und der gleichen Anzahl verkaufter Puts mit niedrigerem Basispreis auf denselben Basiswert, mit übereinstimmenden Kontraktgrößen und gemeinsamem Verfalltermin. Die Put-Prämie senkt die Kosten des Calls, begründet aber eine Verpflichtung zum Kauf des Basiswerts nach einem Kursrückgang. Die kombinierte Position ist auf steigende Kurse ausgerichtet, besitzt jedoch nicht die Verlustbegrenzung eines alleinstehenden gekauften Calls.

Durch Umkehrung der Transaktionen entsteht ein bärischer Risk Reversal aus einem gekauften Put und einem verkauften Call. Die hier betrachtete bullische Konstruktion hat bei steigenden Kursen unbegrenztes Gewinnpotenzial und bei fallenden Kursen einen erheblichen, aber endlichen maximalen Verlust, sofern es sich um eine Aktie oder einen ETF handelt, deren beziehungsweise dessen Kurs nicht unter null fallen kann.

Aufbau und Beispiel

Ein hypothetisches Beispiel geht von einem SPY-Kurs von $750 und Optionen mit 45 Tagen Restlaufzeit aus. Der Verkauf eines Puts mit Basispreis $725 für $6.50 je Aktie und der Kauf eines Calls mit Basispreis $775 für $8.50 führen zu einer Nettobelastung von $2 je Aktie. Bei Standardkontrakten über 100 Aktien werden $650 Put-Prämie vereinnahmt und $850 Call-Prämie gezahlt, sodass eine Anfangszahlung von $200 verbleibt.

Die Nettobelastung von $200 ist niedriger als der Preis des Calls allein, stellt aber nicht die Verlustgrenze der Position dar. Die Kostenersparnis entsteht durch die Übernahme der Verpflichtung, bei einer Zuteilung des Puts 100 Aktien zu $725 zu kaufen.

Auszahlung bei Verfall

Im Bereich von $725 bis einschließlich $775 haben bei Verfall beide Optionen einen inneren Wert von null, und die Position verliert die Nettobelastung von $200. Oberhalb von $775 trägt der Call mit jedem weiteren SPY-Kursanstieg um $1 einen zusätzlichen Auszahlungswert von $100 bei. Bei $777 deckt sein Auszahlungswert von $2 je Aktie die anfängliche Nettobelastung; dort liegt die Gewinnschwelle bei Verfall.

Bei $800 hat der Call einen inneren Wert von $25 je Aktie, während der Put keinen Auszahlungswert hat. Der Auszahlungswert des Calls von $2,500 abzüglich der Nettobelastung von $200 ergibt einen Gewinn von $2,300. Weitere Anstiege des SPY-Kurses erhöhen den Gewinn ohne feste Obergrenze.

Unterhalb von $725 entsteht aus dem verkauften Put eine wachsende Verpflichtung, während der Call keinen Auszahlungswert hat. Bei $700 beträgt der innere Wert des Puts $25 je Aktie beziehungsweise $2,500 für den Kontrakt. Zuzüglich der Nettobelastung von $2 je Aktie ergibt sich ein Verlust von $27 je Aktie beziehungsweise $2,700 einschließlich der Anfangszahlung von $200. Jeder weitere Kursrückgang um $1 erhöht den Verlust um $100, bis die theoretische Kursuntergrenze von null erreicht ist.

Das mittlere Verlustintervall trennt zwei richtungsabhängige Kursbereiche. Eine geringe Nettoprämie bedeutet kein geringes Risiko: Der verkaufte Put kann Verluste verursachen, die ein Vielfaches der Nettobelastung betragen, und der gekaufte Call bietet keinen Schutz gegen dieses Verlustrisiko bei fallenden Kursen.

Wert vor dem Verfall

Bei unveränderten übrigen Bewertungsparametern begünstigt ein Anstieg des SPY-Kurses im Allgemeinen beide Legs, indem er den Wert des Calls erhöht und die Rückkaufkosten des Puts senkt. Ein Rückgang wirkt in die entgegengesetzte Richtung. Wie stark diese richtungsabhängige Reaktion ausfällt, ändert sich, wenn sich SPY einem der Basispreise nähert und sich die Deltas der Optionen verändern.

Das Volatilitätsrisiko ist weniger eindeutig. Eine höhere implizite Volatilität erhöht im Allgemeinen den Wert des gekauften Calls, aber auch die Verbindlichkeit aus dem verkauften Put. Ein Volatilitätsanstieg, der sich auf Puts mit niedrigeren Basispreisen konzentriert, kann der Position daher schaden, selbst wenn sich die Volatilität am Basispreis des Calls kaum verändert. Der Zeitablauf verringert den Vermögenswert des Calls und die Verbindlichkeit des Puts möglicherweise um unterschiedliche Beträge; sein Nettoeffekt hängt somit von den relativen Zeitwerten und dem Basiswertkurs ab.

Zur Schließung der Position wird der Call verkauft und der Put zurückgekauft. Der Call-Erlös abzüglich der Rückkaufkosten des Puts ergibt den vorzeichenbehafteten Nettoerlös der Schließung. Nach Abzug der ursprünglichen Nettobelastung von $2 je Aktie erhält man den Gewinn oder Verlust je Aktie; die Multiplikation mit 100 liefert das Ergebnis für das Optionspaar im Beispiel. Eine Schließung kann bereits profitabel sein, bevor der Basiswert die Gewinnschwelle bei Verfall erreicht, weil die Preise der noch laufenden Optionen Zeitwert enthalten.

Ausübung, Zuteilung und Orderausführung

SPY-Optionen sind amerikanischen Typs und werden physisch abgewickelt. Die Zuteilung des verkauften Puts mit Basispreis $725 führt zum Kauf von 100 Aktien zu diesem Preis, während der Call mit Basispreis $775 als eigenständiger Kontrakt bestehen bleibt. Sein Kaufrecht legt keinen Mindestverkaufspreis für die erworbenen Aktien fest. Das Konto muss den Aktienkauf aus eigenen oder finanzierten Mitteln tragen und bleibt weiteren Kursrückgängen ausgesetzt.

Bei steigenden Kursen realisiert ein Verkauf des Calls dessen Marktwert einschließlich eines etwaigen verbleibenden Zeitwerts. Seine Ausübung führt stattdessen zum Kauf von 100 Aktien zu $775. Wurden bereits durch Put-Zuteilung Aktien erworben, vergrößert die Call-Ausübung diesen Bestand, statt ihn auszugleichen. Die Abwicklung jedes Legs beeinflusst daher die Anzahl der Aktien, die nach dem Ende der Optionen verbleiben.

Eine Kombinationsorder kann beide Options-Legs zu einem Nettopreis schließen und ihr Verhältnis für die ausgeführte Stückzahl wahren. Sie verbindet deren Ausübungsrechte und Verpflichtungen jedoch nicht zu einem einzigen Kontrakt. Finanzierungsanforderungen und bereits durch Zuteilung entstandene Aktienpositionen sind weiterhin gesondert zu betrachten.

Auszahlungsformeln

Es seien $K_P$ der niedrigere Basispreis des Puts, $K_C$ der höhere Basispreis des Calls und $d$ die gezahlte Call-Prämie abzüglich der vereinnahmten Put-Prämie je Aktie. Ein positives $d$ bezeichnet somit eine Nettobelastung, ein negatives $d$ eine Nettogutschrift. Beim endgültigen Basiswertkurs $S_T$ ergibt sich für $q$ vollständige Optionspaare und den Multiplikator $M$ folgendes Ergebnis:

Der Auszahlungswert des Calls wird addiert, die Verpflichtung aus dem Put subtrahiert und die vorzeichenbehaftete Nettobelastung abgezogen. Bei einer positiven Nettobelastung lautet die einzige Gewinnschwelle:

Das niedrigste Ergebnis entsteht bei einem Basiswertkurs von null. Für $K_P+d>0$ gilt:

Bei einer Gutschrift zur Eröffnung, also $d<0$, liegt die Gewinnschwelle stattdessen bei $K_P+d$, sofern dieser Wert nicht negativ ist. Ist der Ausdruck negativ, liegt die mathematische Nullstelle außerhalb des Kursbereichs einer Aktie oder eines ETFs. Bei einer Nettoprämie von null ist das gesamte Intervall von $K_P$ bis einschließlich $K_C$ ohne Gewinn oder Verlust. Oberhalb des Call-Basispreises führt die positive Steigung zu einem Gewinn ohne endliche Obergrenze.