Risk reversal

Wzrostowy risk reversal polega na nabyciu opcji call i wystawieniu takiej samej liczby opcji put o niższej cenie wykonania na ten sam instrument bazowy, przy jednakowej wielkości kontraktów i wspólnym terminie wygaśnięcia. Premia z opcji put obniża koszt opcji call, ale wprowadza obowiązek zakupu instrumentu bazowego po spadku. Połączona pozycja zapewnia kierunkową ekspozycję na wzrosty, nie zachowując ograniczenia straty właściwego samodzielnej nabytej opcji call.

Odwrócenie transakcji tworzy spadkowy risk reversal, złożony z nabytej opcji put i krótkiej opcji call. Rozpatrywana tutaj konstrukcja wzrostowa ma nieograniczony potencjał zysku przy wzroście i znaczną, lecz skończoną maksymalną stratę przy spadku w przypadku akcji lub ETF, których cena nie może spaść poniżej zera.

Konstrukcja i przykład

Hipotetyczny przykład zakłada SPY na poziomie $750 oraz opcje, do których wygaśnięcia pozostało 45 dni. Wystawienie jednej opcji put z ceną wykonania $725 za $6.50 na akcję i nabycie jednej opcji call z ceną wykonania $775 za $8.50 daje wydatek netto $2 na akcję. Standardowe kontrakty na 100 akcji przynoszą premię $650 z opcji put i wymagają premii $850 za opcję call, pozostawiając początkową płatność $200.

Wydatek $200 jest mniejszy niż cena samej opcji call, ale nie stanowi limitu straty pozycji. Obniżenie kosztu wynika z przyjęcia obowiązku zakupu 100 akcji po $725 w razie przypisania opcji put.

Wypłata w dniu wygaśnięcia

W przedziale od $725 do $775 włącznie w terminie wygaśnięcia obie opcje mają zerową wartość wewnętrzną, a pozycja traci wydatek $200. Powyżej $775 opcja call zapewnia $100 wypłaty za każdy kolejny wzrost SPY o $1. Przy $777 jej wypłata $2 na akcję pokrywa wydatek z otwarcia i wyznacza próg rentowności w terminie wygaśnięcia.

Przy $800 opcja call ma wartość wewnętrzną $25 na akcję, a opcja put nie daje wypłaty. Wypłata $2,500 z opcji call pomniejszona o wydatek $200 daje zysk $2,300. Dalsze wzrosty SPY nadal zwiększają zysk bez ustalonego górnego limitu.

Poniżej $725 krótka opcja put tworzy rosnące zobowiązanie, a opcja call nie daje wypłaty. Przy $700 wartość wewnętrzna opcji put wynosi $25 na akcję, czyli $2,500 na kontrakt. Dodanie wydatku $2 na akcję daje stratę $27 na akcję, czyli $2,700 z uwzględnieniem początkowej płatności $200. Każdy dalszy spadek o $1 zwiększa stratę o $100 aż do osiągnięcia teoretycznej dolnej granicy ceny równej zero.

Środkowy przedział straty oddziela dwa obszary ekspozycji kierunkowej. Niewielka premia netto nie oznacza niewielkiej ekspozycji: krótka opcja put może powodować straty wielokrotnie większe od wydatku, a nabyta opcja call nie zapewnia ochrony przed tym ryzykiem spadkowym.

Wartość przed wygaśnięciem

Przy pozostałych parametrach wyceny bez zmian wzrost SPY zwykle sprzyja obu elementom, zwiększając wartość opcji call i zmniejszając koszt odkupienia opcji put. Spadek działa odwrotnie. Siła tej kierunkowej reakcji zmienia się, gdy SPY zbliża się do którejkolwiek ceny wykonania i zmieniają się delty opcji.

Ekspozycja na zmienność jest mniej jednoznaczna. Wyższa zmienność implikowana zwykle zwiększa wartość nabytej opcji call, ale także zobowiązanie z krótkiej opcji put. Wzrost zmienności skoncentrowany w opcjach put o niższej cenie wykonania może więc szkodzić pozycji nawet wtedy, gdy zmienność przy cenie wykonania opcji call niewiele się zmienia. Upływ czasu może obniżać wartość aktywa w postaci opcji call i zobowiązania z opcji put o różne kwoty, dlatego jego wpływ netto zależy od względnych wartości czasowych i ceny instrumentu bazowego.

Zamknięcie pozycji polega na sprzedaży opcji call i odkupieniu opcji put. Wpływy ze sprzedaży opcji call pomniejszone o koszt odkupienia opcji put stanowią wpływ netto z zamknięcia, z uwzględnieniem jego znaku. Odjęcie pierwotnego wydatku $2 na akcję daje zysk lub stratę na akcję; pomnożenie przez 100 daje wynik dla pary z przykładu. Transakcja zamykająca może przynieść zysk, zanim instrument bazowy osiągnie próg rentowności w terminie wygaśnięcia, ponieważ ceny niewygasłych opcji obejmują wartość czasową.

Wykonanie, przypisanie i realizacja transakcji

Opcje na SPY są opcjami amerykańskimi z rozrachunkiem przez dostawę fizyczną. Przypisanie krótkiej opcji put z ceną wykonania $725 oznacza zakup 100 akcji po tej cenie, podczas gdy opcja call z ceną wykonania $775 pozostaje oddzielnym kontraktem. Jej prawo do zakupu nie wyznacza minimalnej ceny sprzedaży nabytych akcji. Rachunek musi zapewnić środki lub finansowanie tych akcji i pozostaje narażony na dalszy spadek.

Po stronie wzrostowej sprzedaż opcji call realizuje jej wartość rynkową, w tym pozostałą wartość czasową. Wykonanie oznacza natomiast zakup 100 akcji po $775. Jeżeli akcje zostały już nabyte wskutek przypisania opcji put, wykonanie opcji call powiększa ten stan posiadania zamiast go równoważyć. Sposób zakończenia każdego elementu wpływa więc na liczbę akcji pozostających po wygaśnięciu opcji.

Zlecenie złożone może zamknąć oba elementy opcyjne po cenie netto, zachowując ich proporcję w zrealizowanej części. Nie łączy jednak ich praw i obowiązków wykonania w jeden kontrakt. Wymogi finansowania oraz akcje powstałe wcześniej wskutek przypisania pozostają oddzielnymi kwestiami.

Wzory na wypłatę i wynik

Niech $K_P$ oznacza niższą cenę wykonania opcji put, $K_C$ wyższą cenę wykonania opcji call, a $d$ premię zapłaconą za opcję call pomniejszoną o premię otrzymaną za opcję put na akcję. Dodatnie $d$ oznacza zatem wydatek netto, a ujemne $d$ — wpływ netto. Przy końcowej cenie instrumentu bazowego $S_T$ wynik dla $q$ dopasowanych par i mnożnika $M$ wynosi:

Wypłata z opcji call jest dodawana, zobowiązanie z opcji put — odejmowane, a wydatek netto jest odejmowany z uwzględnieniem jego znaku. Przy dodatnim wydatku jedyny próg rentowności wynosi:

Minimalny wynik występuje przy zerowej cenie instrumentu bazowego. Gdy $K_P+d>0$:

Przy wpływie netto z otwarcia, $d<0$, próg rentowności znajduje się natomiast w punkcie $K_P+d$, o ile wartość ta jest nieujemna. Jeżeli wyrażenie jest ujemne, matematyczne miejsce zerowe leży poza zakresem cen akcji lub ETF. Przy zerowej premii netto wynik wynosi zero w całym przedziale od $K_P$ do $K_C$ włącznie. Powyżej ceny wykonania opcji call dodatnie nachylenie oznacza brak skończonej górnej granicy zysku.