Risk reversal baissier

Un risk reversal baissier consiste à acheter un put de prix d’exercice inférieur et à vendre un call de prix d’exercice supérieur sur le même sous-jacent, avec des quantités égales, des tailles de contrat identiques et une échéance commune. La prime du call contribue au financement du put sans limiter ses gains en cas de baisse. En contrepartie, le call vendu introduit une obligation de livrer le sous-jacent après une hausse.

La position étudiée ici ne comprend aucune action couvrant ce call. Son gain en cas de baisse est borné par le cours nul d’une action ou d’un ETF, tandis que sa perte en cas de hausse est illimitée. Inverser les deux opérations produit un risk reversal haussier.

Construction et exemple

Dans cet exemple hypothétique, SPY cote $750 et les options ont 45 jours restants. Acheter un put de prix d’exercice $725 pour $6.50 par action et vendre un call de prix d’exercice $775 pour $8.50 procure un crédit net de $2 par action. Avec des contrats standard portant sur 100 actions, la prime de $850 du call dépasse le coût de $650 du put de $200. Le crédit s’accompagne d’une obligation de call non couverte.

Résultat à l’échéance

De $725 à $775 inclus à l’échéance, les deux options ont une valeur intrinsèque nulle et le crédit de $200 constitue un gain. Sous $725, le prix de vente fixe du put devient plus avantageux à mesure que SPY baisse. À $700, le put vaut $25 par action à l’échéance, soit $2,500 pour le contrat. L’ajout du crédit d’ouverture produit un gain de $2,700.

Au-dessus de $775, l’obligation du call réduit le crédit, tandis que le put a une valeur finale nulle. À $777, la valeur intrinsèque de $2 par action du call absorbe exactement la prime nette reçue : c’est le seuil de rentabilité à l’échéance. À $800, sa valeur finale de $25 par action crée une obligation de $2,500 et une perte de $23 par action, soit $2,300 après le crédit de $200.

Sous le prix d’exercice du put, chaque baisse supplémentaire de $1 ajoute $100 au gain de la paire. Au-dessus du prix d’exercice du call, chaque hausse supplémentaire de $1 réduit le résultat de $100. L’intervalle central bénéficiaire ne limite pas cette exposition aux cours élevés : l’obligation du call continue d’augmenter aussi haut que monte SPY.

Valeur avant l’échéance

Les autres paramètres restant inchangés, une baisse de SPY favorise généralement les deux jambes : elle augmente la valeur du put et réduit le coût de rachat du call. Une hausse leur est généralement défavorable à toutes deux. Ces changements peuvent survenir alors que SPY reste entre les prix d’exercice, zone où les deux options auraient une valeur finale nulle si l’échéance intervenait à ce cours.

Une volatilité implicite plus élevée augmente généralement le prix des deux options, favorisant le put acheté mais accroissant le passif du call vendu. L’effet net dépend de leurs sensibilités relatives et du caractère égal ou non de la variation d’IV aux deux prix d’exercice. Une hausse de volatilité concentrée sur le put peut bénéficier à la position, tandis qu’une hausse concentrée sur le call peut produire l’effet inverse. De même, l’érosion temporelle réduit à la fois l’actif que constitue le put et le passif que constitue le call ; le résultat net dépend de celui qui perd le plus de valeur.

Clôturer la position consiste à vendre le put et à acheter le call. Le résultat de négociation est le crédit d’ouverture de $200 augmenté du produit de vente du put, puis diminué du coût de rachat du call. Ce calcul utilise les prix d’options effectivement disponibles, y compris la valeur temps restante, plutôt que leurs seules valeurs à l’échéance.

Exercice, assignation et exécution

Les options SPY autorisent l’exercice de style américain et se règlent par livraison physique. L’assignation du call vendu de prix d’exercice $775 entraîne la vente de 100 actions à ce prix et peut laisser une position vendeuse à découvert si les actions n’étaient pas détenues. Le put acheté de prix d’exercice $725 reste ouvert, mais son droit de vendre des actions ne peut pas fournir les actions nécessaires à la livraison du call. Il ne protège pas contre une hausse supplémentaire.

Exercer le put entraîne la vente de 100 actions à $725. En l’absence d’actions détenues, cette transaction peut créer une position vendeuse à découvert sur actions ou accroître une position vendeuse existante, sous réserve des autorisations du compte. Vendre le put permet plutôt de percevoir sa valeur de marché, y compris sa valeur temps, sans créer cette vente d’actions. Toute position vendeuse à découvert sur actions subsistant après exercice ou assignation exige un achat distinct pour être clôturée et reste exposée aux hausses de cours ultérieures.

Les exigences de marge du call non couvert peuvent augmenter lorsque SPY monte. Le compte peut donc nécessiter des garanties supplémentaires avant toute assignation. Un ordre complexe de clôture peut négocier les deux jambes d’options ensemble à un prix net et selon un ratio déterminés, mais les quantités non exécutées et les positions en actions déjà créées restent ouvertes.

Formules du résultat à l’échéance

Notons $K_P<K_C$ les prix d’exercice du put et du call, et $c$ la prime du call reçue diminuée de la prime du put payée, par action. Une valeur positive de $c$ désigne un crédit ; une valeur négative de $c$ désigne un débit. Pour un cours final du sous-jacent $S_T$, $q$ paires appariées et un multiplicateur $M$ :

La valeur finale positive du put est ajoutée au crédit et celle du call en est soustraite. Pour un crédit d’ouverture, l’unique seuil de rentabilité se situe au-dessus du prix d’exercice du call :

Lorsque le cours du sous-jacent est nul, le put atteint sa valeur finale la plus élevée. Lorsque $K_P+c>0$ :

Pour un débit d’ouverture, $c<0$, le seuil de rentabilité se situe au contraire à $K_P+c$, à condition que ce cours soit non négatif. À prime nette nulle, l’intervalle de $K_P$ à $K_C$ inclus présente un gain ou une perte nul. Au-dessus du prix d’exercice du call, le résultat a une pente de $-qM$ dollars pour chaque hausse de $1 du sous-jacent, ce qui entraîne une perte maximale illimitée. Modifier le nombre de paires complètes met les résultats en dollars à l’échelle sans changer les conditions de rentabilité nulle.