オプションの基礎

オプションは、契約の行使条件に従って、原資産を所定の価格で買う、または売る権利を保有者に与える契約である。保有者にその取引の義務はなく、権利を取得するためにプレミアムを支払う。売り手はプレミアムを受け取り、オプションが行使されて割当を受けた場合に、対応する義務を引き受ける。株式の所有と異なり、オプションには有限の期間があり、行使権は満期に終了する。

米国の標準的な株式・上場投資信託（ETF）オプションでは、原資産は株式またはETFの持分である。コールはそれらを買う権利、プットは売る権利を与える。契約上の取引価格を権利行使価格といい、その権利を使うことを権利行使という。これらの用語は、オプションそのものの価格と、原資産を売買する際に別途生じる金銭の受け渡しを区別する。

契約条件とプレミアム

オプション・シリーズは、原資産、種類、権利行使価格、満期、適用される権利行使・受渡条件で特定される。したがって同じ原資産のオプションでも、まったく異なる権利を表し得る。市場プレミアムが変わっても、権利行使価格が変わったり、契約の存続期間が延びたりするわけではない。

仮にSPYが$750で取引され、満期まで45日の権利行使価格$775のコールのプレミアムが1株当たり$8.50とする。標準契約1枚は100株を対象とするため、購入価格は$850である。この支払いによって、SPYを1株$775で100株買う権利を取得するのであり、株式代金を支払うわけではない。権利行使価格による支払いが必要になるのは、購入する権利を行使した場合だけである。

契約乗数は、表示されたプレミアムを1契約のドル金額に換算するための乗数である。乗数が100なら、同じコール2枚の費用は$1,700、対象は200株となる。調整済みオプションについて標準的な契約サイズを前提にしてはならない。株式分割、合併、その他の企業行動により、所定の受渡対象や他の条件が変わることがある。何を交換するかは、契約仕様によって決まる。

買いポジションと売りポジション

コールまたはプットを新規に買うと、オプションの買いポジションが成立する。どちらの種類でも、新規に売るとオプションの売りポジションが成立する。この区分は、権利を所有する側か、義務を負う側かを表す。それだけでは、上昇相場と下落相場のどちらがポジションに有利かは分からない。

保有者が行使すると、権利割当によって、そこから生じる義務が同じシリーズの未決済売りポジションを持つ売り手に配分される。割当を受けたコールの売り手は、指定された株式を権利行使価格で売却し、プットの売り手は同価格で購入しなければならない。必要な取引が現在の市場価格に比べ不利であっても、義務はなくならない。割当は、当初の買い手と売り手を再び結び付けるのではなく、清算とブローカーの手続を通じて行われる。

満期時のペイオフと利益

コールは、原資産価格が権利行使価格を上回ると、市場価値より安く買えるため、本質的価値を持つ。プットは、原資産価格が権利行使価格を下回ると、市場価値より高く売れるため、本質的価値を持つ。本質的価値が正のオプションをイン・ザ・マネーという。満期時には、この権利行使価格の有利な差額がペイオフを決める。

1株当たり$8.50で購入した権利行使価格$775のコールについて、次の表はペイオフと買い手の損益を分けて示す。損益の欄には新規建て時のプレミアム$850を含め、取引費用は含めない。

SPYが$780の場合、契約のペイオフは$500だが、購入費用$850を回収できていない。満期時の損益分岐点は$783.50であり、ここでペイオフと支払プレミアムが一致する。したがってイン・ザ・マネーは契約の性質を表すものであり、保有者が利益を得たことを意味しない。

満期時の原資産価格を$S_T$、権利行使価格を$K$とすると、1株当たりのペイオフは次のようになる。

最大値関数は、価格差とゼロのうち大きいほうを選ぶ。不利な権利を使わずに済むという保有者の選択を表している。ペイオフがゼロの場合、オプション自体の損失は最大となり、支払ったプレミアムの全額となる。

同じプレミアムで新規建てした場合、売りオプションの損益は買いオプションと正反対になる。ペイオフがゼロなら売り手はプレミアムを得るが、義務が増大すれば、その額を大幅に上回ることがある。特にアンカバード・コールでは、原資産の上昇に伴う損失に有限の上限がない。

満期前の売買

満期前のオプションは、将来の価格変化によって権利がより有利になる可能性があるため、現在の本質的価値を超える価値を持ち得る。この追加的な構成要素を付帯価値といい、時間的価値とも呼ぶ。市場プレミアムは、原資産価格、残存期間、IV、その他の評価入力値によって変化する。

保有者は、行使する代わりに売却して決済できる。この例のコールを$8.50で購入した後、1株当たり$12で売却すれば、1契約で$1,200を受け取り、$350の利益が実現する。売り手は、同じシリーズを買い戻して決済する。決済取引が約定すると、取引数量についてオプションのエクスポージャーがなくなる。未約定の注文には、その効果はない。

権利行使と受渡し

この例のコールを行使すると、SPYを1株$775で100株購入するため、プレミアムとは別に$77,500の支払いが必要となる。割当を受けた売り手は株式を引き渡し、権利行使代金を受け取る。これが現物決済である。コールのペイオフは、権利行使価格で購入することの経済的な利益を測るものであり、本質的価値が別途現金で支払われるという意味ではない。多くの指数オプションでは、代わりに行使価値を金銭で支払う差金決済を採用している。

米国の標準的な株式・ETFオプションはアメリカン型であり、満期時だけでなく満期前にも行使できる。ヨーロピアン型は満期時にのみ行使できるが、上場中の取引可能期間には売買できる。売却すれば残存する時間的価値を回収できる場合がある一方、行使は権利を直ちに使うもので、その追加価値は支払われない。

条件を満たすイン・ザ・マネーのオプションを満期時に未決済で残すと、保有者から新たな指示がなくても、ブローカーの手続で行使されることがある。その結果生じる株式ポジションには別の資金要件があり、オプション終了後も価値が増減する。買いオプションの損失がプレミアムに限定されるという性質は、行使後も保有する株式には及ばない。