卖出跨式组合

卖出跨式组合是在同一标的、同一行权价卖出看涨期权和看跌期权，两者数量相等、合约规模相同且到期日一致。卖方收取两份权利金，并承担两项行权义务。最大到期利润出现在共同的行权价处，此时两份期权均无内在价值；标的向任一方向变动的幅度足够大时，持仓就会亏损。

不含备兑或保护的这一持仓，利润有限，下跌风险可观，而上涨方向的潜在亏损无限。权利金是承担这些义务的补偿，既不是收入保证，也不代表为承担义务可能需要准备的资金规模。

构建方式与示例

假设 SPY 价格为 $750，期权还有 45 天到期。以每股 $18.50 卖出一份 $750 看涨期权，并以每股 $16 卖出一份 $750 看跌期权，合计收取每股 $34.50。采用每份对应 100 股的标准合约，看涨期权权利金为 $1,850，看跌期权权利金为 $1,600，建仓收入合计 $3,450。示例仅包含两份期权空头，不含买入的保护性期权，也不持有为看涨期权提供备兑的股票。

到期收益

到期时 SPY 为 $750，两份期权收益均为零，$3,450 收入即为最大利润。低于 $750 后，看跌期权的固定价格买入义务越来越不利。高于 $750 后，看涨期权的固定交付价格越来越不利。应付收益之和等于标的价格与行权价之间的距离乘以 100。

SPY 为 $725 时，看跌期权收益为每股 $25，看涨期权则无收益。每股 $34.50 的收入扣除每股 $25 的义务后，剩余每股 $9.50 利润；按合约乘数换算后为 $950。SPY 为 $775 时，看涨期权产生同等义务和利润。因此，即使一份期权到期时处于实值，组合仍可能获利。

标的偏离行权价 $34.50 时，收入被全部用尽。到期盈亏平衡点为 $715.50 和 $784.50。SPY 为 $700 或 $800 时，实值期权的收益为每股 $50，即 $5,000。该义务比每股 $34.50 的收入高出每股 $15.50，产生 $1,550 亏损。

盈亏图只在一个标的价格处达到峰值。越过任一盈亏平衡点后，标的每再远离行权价 $1，一对组合的亏损就增加 $100。看涨期权一侧的亏损没有有限上限。看跌期权一侧的收益受理论上零价格边界的限制，但相对于权利金而言，潜在亏损仍然很大。

到期前的价值

平仓需要买回两份期权。若合计买回价格为每股 $27，成本为 $2,700，与 $3,450 收入相抵后，实现 $750 利润。若买回价格超过每股 $34.50，则实现亏损。

在 SPY 接近行权价、其他定价输入不变时，时间流逝通常会降低两份期权的剩余价值及合计买回成本。空头持仓具有负 Gamma：标的远离行权价时，处于不利一侧的期权会对同方向的进一步变动越来越敏感。临近到期时，这种敏感度可能在很小的标的价格区间内迅速变化。

隐含波动率上升通常会提高两份期权的价值及跨式组合的平仓成本，下降则通常会降低这一成本。即使 SPY 仍位于到期获利区间内，这些影响也可能造成未实现亏损，因为未到期期权仍为期限结束前可能发生的价格变动保有价值。因此，时间衰减和波动率敞口必须与标的价格风险结合考虑。

行权、指派与成交

SPY 期权允许提前行权，因此任一空头腿都可能在到期前被指派。看涨期权指派会以 $750 卖出 100 股；看跌期权指派会以该价格买入 100 股。若未持有股票，看涨期权指派可能在看跌期权空头之外留下股票空头。看跌期权指派则可能在看涨期权空头之外留下股票多头。另一份期权仍是独立义务。

到期时若 SPY 接近 $750，盘后价格变化及行权指令可能使最终股票持仓存在不确定性。无论计算出的到期结果有利，还是其他合约中存在可抵消的权利或义务，都不能保证账户最终不留下股票。形成的任何股票持仓，都有独立于已完成期权计算的后续盈亏与资金要求。

随着市场变动或经纪商调整要求，担保品要求可能增加。出现不足时，可能需要追加资金，也可能在预期的到期结果实现之前被强制平仓。组合平仓委托可以按指定比例、净价格限额买回两条腿，但只有实际成交的数量才算平仓。

到期收益公式

设 $K$ 为共同的行权价，$S_T$ 为标的最终价格，$c$ 为每股收取的权利金总额。匹配组合为 $q$ 对、乘数为 $M$ 时：

两个最大值函数计算两份期权的收益。从收入中扣除其总和，即得到卖方盈亏。收入为正时：

最大利润出现在 $S_T=K$。较低的根只有在 $c\leq K$ 时，才位于股票或 ETF 的非负价格范围内。当 $c<K$ 时，下跌方向最大亏损为 $qM(K-c)$，出现在标的价格为零时。上涨方向亏损无限，因为越过较高的盈亏平衡点后，看涨期权义务仍会继续增加。按完整配对调整数量，会改变金额，但不改变这些价格。