Comment un call couvert peut rapporter une prime tout en entraînant une perte
Supposons que vous achetiez 100 actions à 100 $ chacune et que vous vendiez un call au prix d’exercice de 105 $ pour une prime de 2 $ par action. Vous encaissez 200 $, mais si l’action tombe à 80 $ à l’échéance et que le call expire sans être exercé, les actions perdent 2 000 $ de valeur. La perte totale est de 1 800 $, même si l’option a dégagé un gain.
La prime compense une partie de la perte sur les actions. Pour mesurer le résultat global, suivez les deux positions plutôt que de comptabiliser uniquement la somme encaissée lors de la vente du call.
Le bilan comprend les actions et le call
Cette opération hypothétique de buy/write associe un nouvel achat d’actions à la vente simultanée d’un call. Elle utilise un call standard du marché américain des options sur actions, portant sur les mêmes 100 actions que vous achetez. 1
Les prix sont choisis pour les besoins de l’exemple ; ce ne sont ni des cotations en temps réel ni des résultats du calculateur. Tous les calculs ci-dessous excluent les frais, les dividendes, les coûts de financement et la fiscalité. La comparaison principale couvre la période allant de l’ouverture de la position à l’échéance du call.
| Opération à l’ouverture | Flux de trésorerie |
|---|---|
| Achat de 100 actions à 100 $ | −10 000 $ |
| Vente d’un call au prix d’exercice de 105 $ pour 2 $ par action | +200 $ |
| Flux de trésorerie net à l’ouverture | −9 800 $ |
L’encaissement de 200 $ ramène le décaissement net initial à 9 800 $, mais l’obligation liée au call vendu subsiste. Racheter le call peut représenter un coût, et une assignation impose de vendre les actions au prix d’exercice. La somme reçue à l’ouverture ne constitue pas à elle seule le gain final de l’option. 2
Voici le résultat pour quatre cours de l’action à l’échéance :
| Cours de l’action à l’échéance | Gain / perte sur les actions | Gain / perte sur le call vendu | Gain / perte de l’ensemble |
|---|---|---|---|
| 80 $ | −2 000 $ | +200 $ | −1 800 $ |
| 100 $ | 0 $ | +200 $ | +200 $ |
| 105 $ | +500 $ | +200 $ | +700 $ |
| 110 $ | +1 000 $ | −300 $ | +700 $ |
Tous les montants sont exprimés en dollars pour la position complète de 100 actions. Le gain ou la perte sur les actions mesure l’écart par rapport au coût d’achat de 10 000 $. Le gain ou la perte sur le call vendu comprend la prime de 200 $, moins la valeur intrinsèque du call à l’échéance multipliée par 100.
À 80 $, les actions encore détenues valent 8 000 $, à comparer au décaissement net initial de 9 800 $. Tant que vous les détenez, leur perte n’est pas réalisée, mais elle doit tout de même figurer dans la valorisation de l’ensemble. Ne compter que le gain sur le call arrivé à échéance reviendrait à omettre la perte plus importante sur les actions.
Pourquoi le gain est plafonné à 700 $
À 110 $, les actions ont gagné 1 000 $, mais la valeur intrinsèque de 500 $ du call au prix d’exercice de 105 $ représente une obligation à votre charge. Une fois la prime d’ouverture de 200 $ prise en compte, le call vendu accuse une perte de 300 $, ce qui laisse un gain total de 700 $. Au-dessus de 105 $, chaque dollar de gain supplémentaire sur les actions est compensé par une hausse équivalente de l’obligation liée au call.
Le gain maximal à l’échéance est donc de 700 $, atteint lorsque l’action cote 105 $ ou plus. À exactement 105 $, ce calcul du résultat maximal ne garantit ni l’exercice ni l’assignation. 3 2
En cas d’assignation, vous livrez les 100 actions que vous détenez déjà au prix de 105 $ et recevez 10 500 $. Vous ne les vendez pas au cours de marché de 110 $ en payant séparément 500 $ au titre d’un règlement en espèces : ces options sur actions se dénouent par livraison de titres. 1
Le bilan des flux de trésorerie en cas d’assignation est le suivant :
Il n’y a pas de déduction supplémentaire au titre de la valeur intrinsèque. Vendre à 105 $ plutôt qu’à 110 $ tient déjà compte de l’effet du call. Le tableau sépare les jambes pour la valorisation ; le relevé des flux lors de la livraison retrace la vente effective des actions. Les deux aboutissent au même total.
Les calls standard sur actions aux États-Unis sont de style américain : une assignation peut donc intervenir avant l’échéance et mettre fin plus tôt à l’exposition aux actions. Si, au contraire, le call expire sans assignation et que vous conservez les actions, leurs gains ou pertes ultérieurs se rapportent à la position en actions encore ouverte et sortent du cadre de cette comparaison entre l’ouverture et l’échéance. 1 2
Le seuil de rentabilité est de 98 $ ; l’essentiel du risque de baisse subsiste
La prime compense les 2 premiers dollars de baisse par action. À 98 $, la perte de 200 $ sur les actions est exactement compensée par le gain de 200 $ sur l’option : c’est le seuil de rentabilité à l’échéance. En dessous de 98 $, l’ensemble de la position perd de l’argent.
Si l’action ne vaut plus rien, les actions perdent 10 000 $ et le call n’a aucune valeur intrinsèque. La prime ramène la perte maximale à 9 800 $. « Couvert » signifie que les actions permettent de satisfaire l’obligation de livraison du call, et non que leur valeur d’achat est protégée. Ce seuil de rentabilité et cette perte maximale correspondent au profil standard d’un buy/write à l’échéance. 3
Soit le cours de l’action à l’échéance. En additionnant la variation du cours de l’action et la prime, puis en soustrayant la valeur du call à l’échéance, on obtient :
Une clôture anticipée se calcule avec les prix d’exécution des deux jambes
Avant l’échéance, le call peut conserver de la valeur temps même si l’action cote moins de 105 $. Pour fermer toute la position, il faut vendre les actions et racheter le call ; utilisez donc les deux prix d’exécution effectifs, plutôt que la seule valeur intrinsèque du call. 3
Notons le prix de vente par action et la prime de rachat du call par action :
Supposons par exemple que vous puissiez vendre les actions à 95 $ chacune et racheter le call pour 0,50 $ par action. Ces prix de clôture hypothétiques donnent une perte de 500 $ sur les actions et un gain de 150 $ sur l’option, soit une perte totale de 350 $. Le coût de rachat de 50 $ doit être pris en compte, même si le call est hors de la monnaie.
Utiliser des prix de valorisation plutôt que des prix d’exécution donne un instantané du gain ou de la perte, et non le résultat d’une opération effectivement clôturée. Ne racheter que le call laisse la position en actions ouverte ; ne vendre que les actions alors que le call reste ouvert supprime sa couverture. 3
Le même gain de 700 $ peut représenter 7 % ou 7,14 %
Si la position réalise son gain maximal de 700 $ à l’échéance, le pourcentage dépend du dénominateur :
| Base de calcul du rendement | Calcul | Rendement de l’ouverture à l’échéance |
|---|---|---|
| Coût d’achat brut des actions | 700 $ ÷ 10 000 $ | 7,00 % |
| Décaissement net initial | 700 $ ÷ 9 800 $ | Environ 7,14 % |
Le premier pourcentage rapporte le gain au coût d’achat total des actions. Le second le rapporte au décaissement net après réception de la prime. Aucun des deux ne change le gain de 700 $.
La prime de 200 $ représente à elle seule 2 % du coût d’achat brut des actions, mais il s’agit d’un rapport entre la prime et le coût des actions, pas du rendement de l’ensemble de la position. Ce pourcentage exclut du numérateur le résultat sur les actions et toute obligation liée à la clôture du call.
Les deux rendements du tableau couvrent la période allant de l’ouverture à l’échéance. Aucun nombre de jours précis n’est supposé, et aucun des deux pourcentages n’est annualisé. Pour une clôture anticipée ou une assignation, la période mesurée s’arrête à la date correspondante. Un calcul plus complet du rendement réalisé doit aussi inclure les encaissements et les dépenses pertinents exclus de cet exemple, sur la même période de détention.
Le cours de 100 $ utilisé ici est celui du nouvel achat au début du buy/write, et non le prix de revient fiscal d’un investisseur qui détenait déjà les actions. Le guide Gain et rendement sur options explique comment des dénominateurs différents répondent à des questions différentes.
Ce que peut montrer Options Calculator
Options Calculator utilise uniquement des jambes d’options et des primes calculées par le modèle ; il ne propose ni jambe en actions ni saisie d’un prix d’exécution réel comme référence fixe. Saisir uniquement un call vendu laisse les actions de côté et ne permet pas de reproduire ce bilan complet de call couvert. Consultez la méthodologie pour plus de détails.
Pour comprendre les droits et obligations en jeu, consultez le guide Options d’achat (calls). Le guide Vente de call explique séparément la position sur le call, notamment ce qui change lorsqu’elle n’est pas couverte.